El momento de la IA de SAP pone a prueba la calidad de sus beneficios

¿Y si la pregunta del mercado sobre la IA no fuera si las empresas pueden vender más software, sino si pueden hacerlo sin gastarse las ganancias? Ese es el verdadero asunto detrás de la publicación de los resultados del tercer trimestre de SAP, el 21 de octubre de 2026. Con el DAX buscando una dirección y los inversores mirando más allá de los ambiciosos relatos tecnológicos, SAP se ha convertido en una prueba útil para saber si la inteligencia artificial está reforzando los beneficios empresariales o simplemente encareciendo el relato.

El planteamiento es especialmente claro. Los resultados del segundo trimestre de SAP ofrecieron abundantes argumentos a los optimistas: la cartera de pedidos actual de la nube alcanzó los 22.900 millones de euros, un 27% más, o un 26% más a tipos de cambio constantes, mientras que los ingresos de Cloud ERP Suite aumentaron un 25%, o un 27% más a tipos de cambio constantes. Sin embargo, la empresa también redujo su previsión de beneficio operativo no IFRS para 2026 tras las adquisiciones de Dremio y Prior Labs, al señalar una dilución prevista superior a 100 millones de euros. La documentación para inversores de SAP muestra ambas caras del argumento en un mismo lugar.

La publicación de los resultados del tercer trimestre está prevista para las 22:05, hora central europea, según el calendario de eventos de SAP. Ese horario importa menos que las preguntas que lo acompañan: ¿se mantiene la demanda de servicios en la nube?, ¿están empezando a ser productivas las inversiones en IA? y ¿puede el crecimiento del beneficio seguir el ritmo de los costes de capital y operativos necesarios para abordar la siguiente fase?

El crecimiento de la nube es la prueba, no todo el argumento de inversión

El mercado tiene una referencia sencilla. Morningstar comunicó una previsión de consenso de un crecimiento del 24% de los ingresos de la nube en el tercer trimestre. Es una cifra exigente, pero también una medida más útil que una promesa general sobre la «transformación mediante la IA». Los ingresos de los servicios en la nube muestran que los clientes están trasladando cargas de trabajo y gasto al nuevo modelo de SAP. Es una evidencia comercial recurrente más cercana que una demostración de producto o un eslogan de la dirección.

Las previsiones de SAP para todo 2026 apuntan a unos ingresos de la nube de entre 25.800 y 26.200 millones de euros a tipos de cambio constantes, lo que representa un crecimiento de entre el 23% y el 25%. También espera entre 36.300 y 36.800 millones de euros de ingresos procedentes de la nube y el software, además de aproximadamente 10.000 millones de euros de flujo de caja libre. Estos objetivos fijan los límites del debate. Un trimestre que simplemente se acerque a las expectativas podría no ser suficiente si los inversores ya están tratando el crecimiento sostenido como el resultado normal.

En nuestra opinión, la señal importante será la calidad y la durabilidad de la cartera de pedidos. SAP afirma que el crecimiento de su cartera actual de pedidos en la nube se benefició de la inclusión por primera vez de Reltio, que aportó menos de un punto porcentual al crecimiento a tipos de cambio constantes. Esto hace que la tendencia subyacente parezca relativamente sólida, pero también recuerda a los inversores que los efectos de las adquisiciones pueden difuminar la imagen orgánica. El mejor resultado no sería simplemente una cifra elevada de pedidos; sería demostrar que los clientes siguen comprometiéndose con los productos en la nube de SAP sin que el crecimiento dependa en exceso de adquisiciones realizadas para incorporarlos.

El gasto en IA se juzgará en la cuenta de resultados

El lenguaje de SAP es conocido en todo el sector tecnológico: los clientes quieren resultados de IA basados en sus procesos empresariales y sus datos. La propuesta puede tener sentido estratégico. El software empresarial es un lugar natural para aplicar la IA porque los sistemas ya contienen información operativa, normas de cumplimiento y flujos de trabajo.

Pero la estrategia no es lo mismo que la economía. SAP afirma que la aceleración de la inversión en investigación y desarrollo contribuyó al descenso intertrimestral del crecimiento del beneficio operativo. Las adquisiciones de Dremio y Prior Labs añaden otro coste visible: la empresa espera que su impacto dilutivo sobre el beneficio operativo no IFRS de 2026 supere los 100 millones de euros. Reuters describió el menor objetivo de beneficio como una señal del coste del impulso de la IA, al tiempo que señaló que SAP mantuvo sin cambios su objetivo de ingresos de la nube. Esa diferencia entre el impulso de las ventas y la rentabilidad a corto plazo es el dato central que los inversores deben interpretar.

Hay dos lecturas posibles. La optimista es que SAP está gastando por adelantado para aprovechar una oportunidad mayor y que la presión temporal sobre los márgenes permitirá adquirir capacidades que los clientes acabarán pagando. La escéptica es que la IA se ha convertido en una justificación para realizar adquisiciones e inversiones cuyos rendimientos siguen siendo difíciles de medir.

Creemos que la carga de la prueba debería recaer ahora en la tesis optimista. La IA no es valiosa simplemente porque amplíe el mercado potencial de una empresa de software. Tiene que mejorar la retención, aumentar la adopción de la nube, elevar la generación de caja o crear poder de fijación de precios. Si el debate del tercer trimestre hace hincapié en las capacidades y el entusiasmo de los clientes, pero ofrece pocas pruebas de apalancamiento financiero, los inversores harían bien en mantener la cautela.

SAP puede orientar al DAX, pero no puede rescatar unos fundamentales débiles

El contexto general del mercado hace que los resultados de SAP sean más importantes. Los comentarios recientes sobre la negociación describían un DAX dubitativo, con los inversores atentos a los resultados tecnológicos y a unos fundamentales sólidos para orientarse. Eso no significa que una sola empresa determine el índice. Sí significa que SAP ocupa una posición psicológica importante: es una gran compañía europea de software situada en la intersección entre la migración a la nube, el entusiasmo por la IA y la disciplina del gasto empresarial.

Esa combinación convierte a SAP en una prueba mejor de la calidad de los beneficios que un relato basado únicamente en la IA. La empresa ya cuenta con una cartera de pedidos considerable, un objetivo definido de ingresos de la nube y una ambición concreta de flujo de caja libre. Por tanto, los inversores pueden preguntarse si la transición está produciendo un negocio mejor, no simplemente una presentación más convincente.

El riesgo es que las expectativas se hayan vuelto demasiado uniformes. Se espera que el crecimiento de la nube siga siendo sólido, mientras que también se prevé que el beneficio operativo aumente entre un 13% y un 17% a tipos de cambio constantes en 2026, incluso después de ajustar las previsiones. La propia guía de SAP también anticipa que el descenso de los ingresos por soporte de software se acelerará en los próximos años a medida que los clientes pasen a la nube. Es un recordatorio de que la transformación puede crear un periodo en el que el negocio antiguo se reduzca antes de que el nuevo lo compense por completo.

El veredicto: vigilar la conversión, no el entusiasmo

Los resultados de SAP no deberían tratarse como un referéndum sobre si la IA es real. La pregunta es demasiado vaga para resultar útil. La cuestión más precisa es si el gasto vinculado a la IA se está convirtiendo en una demanda recurrente de servicios en la nube y en una generación de caja duradera.

Nuestra opinión es que SAP sigue siendo uno de los vehículos europeos más creíbles para hacer esa prueba, porque su negocio en la nube ya está generando un crecimiento medible de la cartera de pedidos y de los ingresos. Pero la credibilidad no inmuniza frente al riesgo de valoración. Si el trimestre confirma un crecimiento de la nube de aproximadamente el 24% mientras persiste la presión sobre los beneficios, el mercado podría decidir que el crecimiento se está comprando a un precio demasiado alto. Si SAP demuestra que el impulso de la nube se mantiene y que la inversión empieza a traducirse en apalancamiento operativo, podría ofrecer al DAX algo más valioso que otro titular sobre la IA: evidencias.

Para los inversores, la postura sensata es esperar a esas evidencias en lugar de extrapolar el relato. El ganador después de la publicación de los resultados de SAP no será necesariamente la empresa que utilice el lenguaje más ambicioso sobre la IA. Será la que demuestre que el crecimiento resiste el contacto con la cuenta de resultados.