Frankreichs 5-Prozent-Rendite ist das echte Warnsignal der Eurozone

Was sagt es über ein Land aus, wenn es mehr als die USA für Kredite zahlt, obwohl die USA das größere Defizit haben? Es sagt, dass der Markt nicht nur Zinsen bewertet. Er bewertet, wer regiert und ob überhaupt jemand einen Haushalt verabschieden kann.

Dort steht Frankreich in dieser Woche. Die Zehnjahresrendite überschritt am Mittwoch, dem 21. Oktober, die Marke von 5 %, erstmals seit Juli 2002, wie die Meldung von Boursorama festhält. Am Donnerstag ging es weiter nach oben, auf etwa 5,12 %, und der Abstand zur deutschen Bundesanleihe erreichte den höchsten Stand seit 2011. Die Zahlen unterscheiden sich je nach Quelle und Tageszeit. Der Abstand wurde morgens mit 167,8 Basispunkten und nachmittags mit 175 angegeben.

Das Symbolische kam danach. Laut BFM rentierten französische Zehnjahrespapiere mit 5,082 % gegenüber 5,079 % für US-Staatsanleihen, die erste solche Überkreuzung seit Mai 2013. Der Abstand ist winzig, aber die Richtung zählt. Moody's, das Frankreich mit Aa3 und negativem Ausblick bewertet, will dieses Rating am Freitag überprüfen.

Der Markt preist Politik, nicht nur Zinsen

Die Renditen steigen weltweit, und das erklärt einen Teil der Bewegung. Den Abstand erklärt es aber nicht. Wäre es nur ein globaler Zinsschock, würden sich Deutschland und Frankreich gemeinsam bewegen. Stattdessen legte die Bundesanleihe am Mittwoch nur um 2 Basispunkte zu, die französische Rendite um etwa 7. Italien stieg um mehr als 6, der Druck trifft also die am höchsten verschuldeten Länder am stärksten.

Die Indizien deuten auf eine politische Geschichte. Der Haushalt 2027 braucht die Zustimmung des Parlaments, und Moody's hat gewarnt, dass deren Zustandekommen alles andere als sicher ist. Die Gewerkschaften haben für den 5. November zu einer großen Mobilisierung aufgerufen, die CGT will einen Generalstreik. Die Präsidentschaftswahl findet im April/Mai statt, und laut Boursorama liegen in den Umfragen die extremsten Optionen vorn. Der Ökonom Sylvain Bersinger sagt, das Wahlergebnis werde für die öffentlichen Finanzen entscheidend sein. Der ING-Analyst brachte es scharf auf den Punkt: Frankreich hat weder den fiskalischen Spielraum, sozialen Frieden zu erkaufen, noch den politischen Spielraum, die Anpassung durchzusetzen.

Aus unserer Sicht ist dieser letzte Satz die ganze Geschichte. Ein Defizit von rund 5,4 % des BIP und eine Verschuldung von 119 % des BIP sind in der entwickelten Welt nicht einzigartig. Ungewöhnlich ist die Kombination mit einem zersplitterten Parlament, schwachem Wachstum (ING erwartet in diesem Jahr 0,3 %) und einer Wahl, die alles neu mischen könnte. Anleger können ein hohes Defizit einpreisen. Sie verlangen eine Prämie dafür, nicht zu wissen, wer es verwalten wird.

„Aber die USA sind schlimmer“ geht am Kern vorbei

Der naheliegende Einwand lautet, das US-Defizit liege laut BFMs Lesart der Schätzungen des Congressional Budget Office bei rund 6,2 % des BIP, und niemand spreche von einer Krise. Stimmt, doch der Vergleich fällt für Frankreich weniger günstig aus, als es scheint. Dieselbe Quelle nennt für den Dollar fast 57 % der weltweiten Reserven gegenüber etwa 20 % für den Euro, was US-Staatsanleihen eine strukturelle Käuferbasis verschafft. Der IWF prognostiziert zudem für die USA 2026 ein Wachstum von knapp 2 % gegenüber 0,4 % für Frankreich. Ein größeres Defizit mit schnellerem Wachstum und einer Reservewährung ist etwas anderes als ein kleineres ohne diese Puffer.

Wir würden eine Einschränkung machen: Das sieht nicht nach einem existenziellen Schock aus. Die Renditen sind hoch, aber nicht ungeordnet. Ein von Tradingsat zitierter Marktteilnehmer, Patrick Barbe von Neuberger, führt die Ausweitung des Abstands eher auf fehlende Käufer als auf einen Ansturm von Verkäufern zurück. Das ist ein Liquiditäts- und Vertrauensproblem, und es kann abklingen, wenn ein glaubwürdiger Haushalt verabschiedet wird. Es kann sich aber auch selbst verstärken, da höhere Zinsen die Zinslast erhöhen. Die Haushaltsplanung unterstellt bereits rund 5 Milliarden Euro mehr an Schuldenkosten für 2026 und 7 Milliarden Euro mehr für 2027 als vor einem Jahr geschätzt.

Was Anleger daraus machen sollten

Dies ist keine persönliche Beratung, und Regeln und Steuern unterscheiden sich je nach Land. Als Rahmen ist die Schlussfolgerung aber klar. Französische Staatsanleihen und Frankreich-nahe Anlagen sollten nicht länger als automatischer „Kern der Eurozone“ behandelt werden, der sich wie Deutschland verhält. Sie sind eine Position mit eigenem politischem und fiskalischem Risiko, und dieses Risiko sollte bewusst dosiert werden.

In der Praxis heißt das, sich zu fragen, ob das eigene Portfolio stillschweigend annimmt, französische Schulden seien ein fast gleichwertiger Ersatz für Bundesanleihen. Falls ja, ist der größte Abstand seit 2011 der Markt, der etwas anderes sagt. Eine höhere Rendite ist zudem eine Entschädigung und kein Geschenk: Eine Herabstufung, eine gescheiterte Haushaltsabstimmung oder ein Umfrageschock könnten sie weiter treiben, bevor sie sinkt.

Unser Urteil: Frankreichs 5 % sind kein Crash-Signal, aber das ehrlichste Warnsignal der Eurozone. Die nächsten echten Tests sind die Entscheidung von Moody's, die Haushaltsabstimmung und die Frühjahrswahl. Solange nicht mindestens eine davon geklärt ist, sollte man Frankreich als zu messendes Risiko behandeln, nicht als sichere Standardwahl.