L'offerta di Del Vecchio per Delfin è una lotta per il controllo, non una lite di famiglia

Un uomo che offre ai suoi coeredi 3,7 miliardi di euro a testa sta davvero cercando di ricucire una famiglia? Noi ne dubitiamo. La lettera parla di eredità morale e di fine delle cause legali, ma i numeri parlano di controllo.

Che cosa è successo

Leonardo Maria Del Vecchio ha proposto di rilevare le quote degli altri soci di Delfin, la holding lussemburghese che è il maggiore investitore di EssilorLuxottica. Come riporta Reuters, una persona vicina a lui afferma che ha ottenuto un finanziamento fino a 22 miliardi di euro da Citi. La stessa persona dice che l'obiettivo è acquisire cinque o sei delle quote, e nella lettera lui afferma di voler presentare il suo piano entro il 7 novembre. I media italiani indicano l'offerta in 3,7 miliardi di euro per ogni erede.

Delfin detiene il 32,4% di EssilorLuxottica, il 10% di Generali, il 17,5% di Monte dei Paschi e una piccola quota di UniCredit, per un valore complessivo di circa 43 miliardi di euro. È divisa in parti uguali tra otto soci. L'offerta arriva a pochi giorni da una proposta da 30 miliardi di euro per l'intera holding dell'imprenditore ceco Michal Strnad, e dopo un precedente tentativo da circa 10 miliardi di euro, fallito quest'anno perché le banche coinvolte non erano riuscite a ottenere le garanzie necessarie.

Controllo, non riconciliazione

La divisione in otto parti uguali di Delfin fa sì che nessun erede possa decidere da solo. Reuters osserva che i disaccordi hanno lasciato più spazio decisionale al consiglio di amministrazione della holding. Chi riunisce cinque o sei quote rompe questo stallo e prende il timone del principale azionista di EssilorLuxottica, oltre a posizioni rilevanti in due istituti finanziari. Significa potere sulla strategia, sui dividendi e su chi siede nei consigli di amministrazione.

La cornice familiare è anche piuttosto stonata, se si guarda ai precedenti. Un articolo ripreso da Free Malaysia Today sostiene che sia diventato un critico esplicito di Francesco Milleri, presidente e amministratore delegato di EssilorLuxottica, che presiede anche Delfin. Lo stesso articolo riferisce che un'offerta da 3,5 miliardi di euro al fratellastro Rocco Basilico per la sua quota del 12,5% è stata respinta. A nostro avviso, chiedere pace in famiglia mentre si presentano offerte che i rivali rifiutano somiglia a una posizione negoziale. Può essere sincera, ma non è il punto centrale.

Il finanziamento è l'anello debole

Una linea di credito da 22 miliardi di euro fa notizia. Ma finora non è verificata: la banca non è nominata nella lettera di Del Vecchio e la fonte è una persona a lui vicina. Il precedente accordo da 10 miliardi di euro è saltato proprio perché sono venute meno le garanzie di finanziamento, quindi lo scetticismo è legittimo. Reuters aggiunge che la proposta inviata ai soci al momento non include dettagli finanziari.

La domanda chiave è che cosa garantisca il prestito. Le partecipazioni quotate di Delfin sono le candidate più ovvie, anche se nessun documento in nostro possesso lo dice, quindi consideralo una nostra ipotesi. Se un acquirente si indebita pesantemente sugli stessi asset che sta rilevando, la pressione a distribuire dividendi o a cedere quote potrebbe aumentare. Sarebbe una questione importante per gli azionisti di minoranza di EssilorLuxottica, Generali e Monte dei Paschi, che si troverebbero a osservare un nuovo capo con un grosso debito da ripagare.

Che cosa tenere d'occhio

Non considerarla una partita chiusa. L'offerta rivale di Strnad, il rifiuto di Basilico a una proposta precedente e il finanziamento non dimostrato indicano un processo tutt'altro che lineare. Il suo recente tentativo di acquistare l'editore del Fatto Quotidiano, abbandonato dopo che il consiglio ha negato la due diligence e i soci fondatori hanno rifiutato di vendere, è un'operazione diversa, ma a nostro avviso mostra uno schema simile: l'ambizione che corre più veloce del consenso.

Il nostro giudizio: è una manovra per il controllo, e i segnali utili sono concreti. Osserva se Citi verrà confermata ufficialmente, se un erede accetterà davvero di vendere e come verrebbe ripagato il debito. Fino ad allora, chi investe nelle società coinvolte dovrebbe trattare la vicenda come un rischio di governance da monitorare, non come un catalizzatore su cui operare. Questa è un'analisi, non un consiglio di investimento.