Volkswagen pierde 5.800 millones: exige pruebas de flujo de caja antes de llamarla barata

¿Es Volkswagen una ganga con dividendo incluido o una historia de reestructuración que todavía no ha terminado de costar dinero? Después del último trimestre, nos inclinamos por la segunda lectura.

Los hechos son contundentes. Medios alemanes informan de que el mayor fabricante de coches de Europa registró unas pérdidas de unos 5.800 millones de euros entre julio y septiembre. Handelsblatt informa de un resultado final negativo de 5.800 millones de euros, y otros medios cifran la pérdida del grupo después de impuestos en 5.820 millones (Börse Online califica esos mismos 5.800 millones de pérdida operativa, así que las definiciones varían de un medio a otro). Dow Jones, recogido por MarketScreener, atribuye el resultado a los costes de reestructuración y señala que los ingresos cayeron por las menores ventas en un mercado chino complicado. Börse Online añade que las entregas en China cayeron un 39 % y asegura que un detalle sorprendió positivamente al mercado, algo que no vamos a tratar de adivinar.

Una pérdida por reestructuración no es automáticamente mala señal

Para ser justos, los costes de reestructuración son el precio de arreglar algo. Una empresa que contabiliza grandes gastos extraordinarios puede salir más ligera, y los mercados suelen mirar más allá de ellos. Si esa fuera toda la historia, el titular asustaría más que la realidad.

Pero las informaciones apuntan a dos problemas a la vez: cargos por el lado de los costes y ventas a la baja por el lado de los ingresos. Reestructurar solo compensa si el negocio que se protege aguanta. Una caída del 39 % en las entregas en China nos sugiere que los clientes se mueven más rápido que los recortes de costes. Las informaciones no nos dicen qué parte de la pérdida es extraordinaria y cuál es debilidad operativa. Ese reparto es justo lo que los inversores deberían preguntar.

La rentabilidad por dividendo es una promesa, no flujo de caja

La tesis de que una acción parece barata porque paga dividendo depende de que el dividendo se mantenga. Un dividendo se paga con la caja que se genera, no con la reputación del pasado. Cuando una empresa pierde miles de millones en un trimestre, la pregunta no es la rentabilidad que aparece en pantalla, sino si el flujo de caja libre, después de los pagos de la reestructuración y de la inversión, cubre el reparto. Los informes que hemos revisado no ofrecen las cifras de flujo de caja de VW ni ninguna decisión sobre el dividendo, así que no podemos responder. Esa laguna es precisamente el problema: nadie debería dar por hecho que la respuesta es afirmativa.

Creemos que «barata» es la palabra más peligrosa de todo este asunto. Un precio bajo en relación con los beneficios pasados puede reflejar simplemente que esos beneficios no van a volver. Las acciones baratas que cada vez se abaratan más abundan en los sectores que afrontan un cambio estructural.

Qué querríamos ver antes de tranquilizarnos

Primero, estados de flujos de caja que demuestren que el negocio se financia por sí mismo, y no solo que vuelve el beneficio contable. Segundo, señales de que las entregas en China se estabilizan en lugar de seguir deslizándose. Tercero, claridad sobre la factura de reestructuración que aún queda por pagar. Hasta que eso llegue, trataríamos estas acciones como una apuesta de recuperación con un abanico amplio de resultados posibles, no como una inversión defensiva de rentas.

Nada de esto es asesoramiento personal, y un solo trimestre no decide el destino de una empresa. Muchos inversores sostendrán que las malas noticias ya están en el precio. Puede que tengan razón. Pero la carga de la prueba recae en los optimistas, y los próximos informes sobre generación de caja importan más que esta pérdida. Nuestro veredicto: escepticismo, ojo a la caja y que el dividendo no hable por un balance que acaba de encajar un golpe de 5.800 millones de euros.