Los intereses de los emergentes parecen jugosos hasta que la divisa pasa factura

¿Es alto o bajo un tipo oficial del 5,5 %? En Filipinas, ahora mismo, la respuesta sincera es: depende de lo que haga el peso a continuación. Ese es todo el dilema de los mercados emergentes en una frase, y muchos ahorradores lo pasan por alto cuando ven una rentabilidad apetecible en la pantalla.

Esto es lo que ha ocurrido este mes. El banco central de Filipinas subió su tipo de referencia 50 puntos básicos, hasta el 5,5 %, un movimiento mayor de lo esperado, según Reuters, que la propia entidad calificó de «decidido». Según Bloomberg, el banco dejó claro que está dispuesto a endurecer aún más su política, en parte para sostener un peso que se ha hundido hasta mínimos históricos. El banco central de Ucrania también ha actuado: subió su tipo del 16 % al 16,5 % y elevó su previsión de inflación a final de año hasta el 12,5 %.

Una subida de tipos es, en el fondo, una política de divisas

Los manuales dicen que los bancos centrales suben los tipos para combatir la inflación. En la práctica, en los países emergentes, a menudo apagan dos fuegos con una sola manguera. Una divisa más débil encarece las importaciones, lo que alimenta la inflación, lo que obliga a subir tipos, lo que perjudica al crecimiento. Esperar sale caro; subir tipos también. Ese es el dilema.

La Reserva Federal es una parte importante del contexto. Como señala el editorial de Mint, la Fed mantuvo los tipos esta semana tras la primera subida en más de tres años, el mes pasado, y los mercados descuentan dos más. La preocupación de Mint para la India es que un diferencial de rentabilidad cada vez menor con los activos estadounidenses podría acelerar las salidas de capital y empujar al Banco de la Reserva de la India a reaccionar. No generalizaríamos eso a todos los países, pero el mecanismo es lo importante: cuando Washington endurece su política, otros bancos centrales pueden perder algo de libertad para elegir su propio ritmo.

Creemos que Filipinas es el caso de estudio más claro. El titular de un medio local situaba la inflación en el 7,2 %, aunque el banco central había proyectado una media del 6,1 % para 2026, mientras que el tipo oficial está en el 5,5 %. Si la cifra más alta se confirma, el tipo oficial seguiría por debajo de la inflación, una lectura nuestra a ojo de buen cubero, no del banco central. Un banco en esa situación sube tipos no porque le guste, sino porque la alternativa es una divisa que sigue cayendo.

El interés es el anuncio; la divisa, la letra pequeña

Veamos ahora el lado del ahorrador. Un tipo local alto resulta tentador, y no es un espejismo. State Street Global Advisors sostiene que los bancos centrales emergentes tienen más credibilidad que en 2021-2022 y que las rentabilidades ofrecen un «colchón de carry significativo». KPMG, en la misma línea, afirma que el endurecimiento de la Fed tiene menos efectos de contagio en los emergentes que antes, gracias a una credibilidad en la lucha contra la inflación ganada a pulso. Son argumentos razonables, y constituyen el escenario optimista.

Pero un colchón no es una garantía. Pongamos un ejemplo puramente hipotético: un bono local paga un 6 % anual y la divisa pierde un 8 % frente al dólar en el mismo periodo. Un inversor con base en dólares acaba con un 2 % de pérdida, aproximadamente, antes de cualquier otro riesgo. La rentabilidad era real; la divisa también. Casi siempre el segundo dato se queda en una nota al pie, y, en nuestra opinión, eso es lo contrario de lo correcto. Para quien gasta en otra moneda, el tipo de cambio no es un efecto secundario de la rentabilidad. Es un componente de ella y, a nuestro juicio, a menudo el que más la hace oscilar.

Lo contrario también es cierto para quienes viven y gastan en el país. Si tu sueldo, tu alquiler y tu compra están en pesos, un tipo alto en los depósitos en pesos ayuda a protegerte frente a la inflación local, y la divisa importa menos. Así que la primera pregunta no es «¿qué país paga más?», sino «¿en qué moneda necesitaré este dinero?».

Qué hace un ahorrador sensato con todo esto

No nos dedicamos a decir a nadie qué comprar, y las normas y los impuestos varían según el país, así que conviene informarse de los del tuyo. Pero hay algunos principios que se sostienen.

Primero, compara las rentabilidades con la inflación y con el riesgo de cambio, no entre sí. Un tipo nominal inferior a la inflación local es una promesa de perder poder adquisitivo poco a poco.

Segundo, considera que un banco central que sube tipos «de forma decidida» envía una señal de tensión además de una de firmeza. Puede significar que la institución va en serio. Pero también que la divisa soporta una presión que los tipos por sí solos quizá no corrijan, sobre todo si la Fed endurece aún más su política, lo cual es una expectativa del mercado, no una certeza.

Tercero, dimensiona la exposición a los mercados emergentes para que un mal año de divisas no te descabale los planes. Diversificar entre monedas es aburrido, y esa es su virtud.

Nuestro veredicto: el dilema al que se enfrentan los bancos centrales emergentes es real y probablemente no desaparecerá mientras los tipos estadounidenses sigan siendo inciertos y la inflación siga siendo tozuda. Los ahorradores que mejor lo harán serán quienes lean una rentabilidad como lo hace un banquero central: como una mitad de una ecuación cuya otra mitad es el tipo de cambio.