La BOJ ne bouge pas, mais c'est une hausse à tempérament : gare au carry trade

Quand une banque centrale ne fait rien et que le marché reste attentif, ce « rien » est généralement le message. La Banque du Japon a maintenu vendredi son taux directeur à 1,25 %. À notre avis, c'était moins une pause qu'une hausse à tempérament: la première mensualité se règle en paroles, le reste viendra plus tard.

Ce qui s'est réellement passé

La décision n'a pas été unanime. Selon Reuters, le conseil a voté 8 voix contre 1 pour le statu quo, et le membre Hajime Takata a voté contre en réclamant une hausse à 1,5 %. La banque a aussi relevé sa prévision d'inflation et souligné à nouveau qu'elle est prête à continuer de renchérir le coût du crédit. D'autres articles évoquent une prévision de prix plus élevée pour l'exercice 2027. Un aperçu de la réunion situait le chiffre précédent, celui de juillet, à 2,4 %.

Cette décision fait suite à la hausse de septembre, qui a porté le taux à 1,25 %, son plus haut niveau depuis 1995, selon CNBC. Le Yomiuri a décrit ce mouvement comme une réponse au risque d'une inflation plus forte que prévu, en raison de la hausse du brut et d'un yen plus faible.

Un statu quo avec une prévision relevée est une promesse, pas une pause

À notre avis, une banque centrale qui relève sa prévision d'inflation a peu de chances de rester longtemps immobile. Si elle estime que les prix augmenteront davantage en 2027, et que l'un des neuf membres du conseil veut déjà agir, la charge de la preuve change de camp. La question n'est plus « vont-ils relever ? » mais « qu'est-ce qui les en empêcherait ? ». C'est notre lecture, pas une certitude. La banque n'a donné aucune date, et une prévision n'est pas une décision.

Les titres selon lesquels l'inflation sous-jacente a atteint l'objectif de 2 % rendent la patience plus difficile à défendre. Pendant des décennies, on a dit au Japon de créer de l'inflation. Maintenant qu'il en a, la vieille excuse de l'argent ultra bon marché paraît caduque.

Pourquoi votre portefeuille devrait s'intéresser à un petit taux à Tokyo

Voici le mécanisme, sans jargon. Un carry trade consiste à emprunter dans une devise aux taux bas pour investir dans des actifs plus rémunérateurs. Pendant des années, le yen a été la devise de financement classique. Cela fonctionnait tant que le yen restait bon marché et stable. Chaque hausse de taux japonaise grignote la première condition. Si le yen se renforce, le prêt coûte plus cher à rembourser en yens, et les positions à effet de levier peuvent devoir être vendues rapidement, quel que soit leur contenu.

Nous pensons que le risque est réel, mais facile à exagérer. L'écart reste large: la fourchette de la Réserve fédérale est de 3,75 % à 4,00 %, contre 1,25 % au Japon. Emprunter en yens rapporte toujours sur le papier. Le danger tient à la vitesse de l'ajustement, pas à la taille de l'écart.

Le contexte ailleurs n'aide pas. Les marchés évaluent à plus de 80 % la probabilité d'une hausse de la Fed en décembre, et le rendement du Treasury à 10 ans tournait autour de 5 %. Selon des sources citées par investinglive, les responsables de la BCE envisagent une hausse en décembre suivie d'une pause, ce qui est une information, pas une décision. Quand plusieurs grandes banques centrales resserrent leur politique ou penchent dans ce sens, les actifs achetés à crédit perdent une partie de leur coussin. À notre avis, un mouvement brutal du yen par-dessus tout cela serait une mauvaise surprise pour les positions à effet de levier trop encombrées.

Que faire de tout cela (ce n'est pas un conseil)

Nous ne pouvons pas vous dire quoi acheter ou vendre, et les règles et la fiscalité varient selon les pays. Mais quelques questions méritent d'être posées:

• Utilisez-vous l'effet de levier, par exemple via la marge, des produits à levier ou des fonds qui empruntent, et dans quelle devise cette dette est-elle libellée ?
• Détenez-vous des fonds ou des stratégies dont le rendement dépend d'un financement bon marché ? Vérifiez dans le prospectus ce qui est dit du levier et de la couverture de change.
• Si les actions mondiales chutaient fortement pendant quelques semaines parce que d'autres sont contraints de vendre, pourriez-vous attendre sans vendre vous-même ?

Si vous détenez des actifs simples, sans levier et diversifiés, une hausse japonaise relève surtout du bruit de fond à surveiller, pas d'une raison d'agir. Si vous ou votre fonds empruntez à bas coût pour courir après le rendement, nous pensons que la BOJ vient de vous signifier que le bon marché a une date d'expiration.

Notre verdict: ne voyez pas dans le statu quo de vendredi un soulagement. Voyez-y un préavis. La prochaine échéance peut tomber en décembre ou plus tard, mais la direction semble fixée. Le moment de vérifier votre exposition à l'effet de levier en yens bon marché, c'est avant le mouvement, pas pendant la débandade.