La pausa della Fed a ottobre non è una svolta accomodante: è un rialzo a rate

Quando una banca centrale sta ferma, si rilassa o riprende fiato? La distinzione conta questa settimana, perché la Federal Reserve dovrebbe mantenere i tassi, secondo la quasi unanimità delle attese, alla riunione del 27-28 ottobre, sei giorni prima delle elezioni di metà mandato. Qualcuno sarà tentato di parlare di svolta accomodante. Noi pensiamo che questa lettura sia sbagliata, e un po' pericolosa.

Cosa c'è davvero sul tavolo

Lo scenario è semplice. Un sondaggio Reuters prevede che la Fed mantenga il tasso sui fondi federali nella fascia 3,75%-4,00%, e secondo la CNBC i future davano solo il 15% di probabilità a un rialzo a ottobre al 16 ottobre. Ma la pausa arriva subito dopo un rialzo a settembre, il primo da più di tre anni, secondo il riepilogo di Chase dei commenti della Fed.

Nel frattempo i dati non hanno aiutato. La CNBC riferisce che i prezzi al consumo sono saliti del 3,7% su base annua fino a settembre e i prezzi alla produzione del 6,3%. ING osserva che l'inflazione core di settembre ha sorpreso con uno 0,3% su base mensile. Non è lo scenario di una banca centrale pronta a tagliare.

Una pausa dopo un rialzo è un pit stop, non un'inversione a U

Guarda chi parla. Il riepilogo di Chase mostra che, dopo settembre, alcuni esponenti dicevano che i rischi per l'inflazione sono orientati al rialzo e che ulteriori aggiustamenti di politica monetaria sono probabilmente necessari. Chase stessa legge questo tono come il segnale di una soglia più alta per futuri tagli dei tassi. Anche il «non c'è bisogno di fretta» e il «abbiamo tempo per aspettare» di John Williams riguardano i tempi, non la direzione. Aspettare non vuol dire allentare.

Le previsioni concordano. ING si aspetta una pausa a ottobre e un rialzo di 25 punti base a dicembre. Le proiezioni di settembre della stessa Fed, secondo la CNBC, vedevano il membro mediano prevedere un altro rialzo nel 2026, il che lascia spazio proprio a questa sequenza: pausa ora, mossa dopo. A nostro avviso è un orientamento restrittivo con la miccia lunga.

C'è anche un motivo per la pausa che non ha nulla a che fare con un atteggiamento accomodante. ING sostiene che la tensione sul mercato obbligazionario, compreso un rendimento a 10 anni oscillato intorno al 5% e i problemi dei titoli francesi, rende questa «la riunione perfetta per lasciare i tassi invariati». È una banca centrale che evita lo scontro con il mercato obbligazionario, non una che dichiara vittoria sull'inflazione.

Il vero rischio è una Fed che non dice cosa farà

Ecco la parte che riteniamo più sottovalutata. Il presidente Kevin Warsh ha più volte rifiutato l'abitudine di anticipare le decisioni. La CNBC ricorda che, alla conferenza stampa di settembre, ha detto delle proiezioni del comitato: «Non sono le mie previsioni». A Jackson Hole ha definito l'obiettivo del 2% per il PCE «un traguardo fermo e fisso». ING si aspetta anche voti dissenzienti, dato che Hammack, Kashkari e Logan avevano votato per un rialzo a luglio.

Quindi il 15% del mercato potrebbe essere troppo rassicurante. Non scommetteremmo su un rialzo a ottobre, visto che i luogotenenti hanno indirizzato il mercato verso una pausa. Ma un presidente che rifiuta la forward guidance rende ogni segnale di calma meno affidabile, e a nostro avviso è proprio allora che i prezzi possono muoversi con violenza sulle sorprese.

Per onestà, l'altra parte ha i suoi argomenti. ING segnala dati deludenti sul lavoro e sofferenza nel mercato immobiliare, e vede l'inflazione tornare al 2% nel secondo semestre del 2027 se i flussi di energia dal Golfo Persico miglioreranno dopo le elezioni di metà mandato. È una previsione, e la stessa ING dice che il rischio è sbilanciato verso un conflitto più lungo. I tagli potrebbero arrivare col tempo, ma crediamo che dipendano da un accordo sull'energia, non da questa riunione.

Cosa faremmo noi

Questa non è una consulenza personalizzata, e nessuno può promettere dove andranno i tassi. Ma come chiave di lettura delle notizie: considera la pausa di ottobre come un'informazione che la Fed dipende dai dati con un'inclinazione restrittiva, non come l'inizio di un ciclo di allentamento. I portafogli costruiti sull'ipotesi di tagli a breve poggiano, a nostro avviso, su un segnale che le prove non sostengono.

Da osservare: il linguaggio del comunicato e della conferenza stampa, il numero di dissensi e il prossimo dato sull'inflazione prima di dicembre. Se la pausa arriva con dissensi a favore di un rialzo e un presidente che non offre alcuna indicazione, ecco la tua risposta. Pausa, sì. Svolta, no.